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都是养猪商 为何温氏股份与牧原股份股价走势差异巨大?
      
原发表日期: 2018-03-16  文章来源: 中国经济网  
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  同行业的两家公司,在相同的周期背景下受到资金区别对待,从而造成股价走势的巨大差异。

  这次的例子是两家生猪养殖企业——创业板市值最大公司温氏股份(300498.SZ)和中小企业板上市的牧原股份(002714.SZ)。

  2015年上市以来,温氏股份股价便跌跌不休。过高的发行价是股价最初下跌时的导火索,同时生猪周期在2016年下半年开始掉头向下,成为股价持续性下跌的主因。

  2015年上市以来,温氏股份的周线图走势。图片来源:Wind

  牧原股份同期的周线图走势。图片来源:Wind

  牧原股份的走势截然相反。尽管同样遭遇了生猪周期下行的问题,但该股依旧在资金推动下实现了大幅度上涨。最明显的涨势大约是从去年6月份开始,其时间恰逢猪价低迷不振之际。

  估值不同也体现出市场偏好不同。根据已经发布的财务数据,牧原股份基于2017年盈利的市盈率为24.3倍,而温氏股份的市盈率为16.9倍。

  与温氏股份相比,为何资本市场对牧原股份高看一眼?可能有三个重要因素。第一个因素是最直接的,即上市公司的业绩表现存在很大差异。除非两家公司的业绩表现靠拢,市场给予的估值才会逐渐靠拢。

  根据牧原股份披露的2017年年报,该公司去年实现营收100.4亿元,同比增长79.1%,净利润为23.7亿元,同比增长1.9%。

  温氏股份尚未公布年报,但根据此前公布的业绩快报,该公司实现营收556.6亿元,同比下降6.2%,净利润为67.7亿元,同比下降42.6%。

  利润出现如此大的差异,主要是因为牧原股份的收入增长更快。不然,在生猪价格并不景气的2017年,牧原股份的业绩不可能实现逆势增长。

  第二个因素是养殖模式和成本的不同。牧原股份的养猪场采取集约化重资产模式,进行大规模一体化养殖。公司建有饲料厂,同时也自行培育和销售种猪。温氏股份则不同,采取“公司+农户”的轻资产模式,肉猪饲养由合作农户进行,公司向农户支付委托养殖费用,平均每头生猪大约在230元。

  由于支付给农户的委托养殖费用基本固定,温氏股份在降低成本方面回旋余地不大。根据温氏股份披露的数据,其养殖成本约为12元/公斤。根据牧原股份的披露,公司养殖成本大约为11.5元/公斤。0.5元的差距看上去不大,但是以每头生猪出栏重100公斤计算,0.5元的差距意味着每头猪50元的成本差。

  2017年度,温氏股份销售商品肉猪约1900万头,按照这一销售量计算,50元成本差距带来的利润差为9.5亿元。牧原股份销售商品肉猪约720万头,如果按这一数字计算,50元成本差带来的利润差为3.6亿元。无论怎样,资本市场都有理由对牧原股份更加青睐。

  第三个因素是产能扩张速度不同。过去三年,牧原股份产能一直处在急速扩张状态。该公司2015年销售生猪191.9万头,2016年增至311.4万头,2017年继续增加至723.7头。国海证券预计,2018-2020年,牧原股份生猪出栏量将分别达到1200万、1700万、2000万头。这意味着牧原股份的生猪养殖规模将慢慢与温氏股份看齐。

  广发证券在研报中称,截至2017年底,牧原股份养猪生产类全资子公司数量已达到80个,分布在13个省区,较2016年底增加41家;公司固定资产及在建工程余额为120.95亿元,同比增长64.5%;生产性生物资产14.02亿元,同比增长42.6%。

  相比之下,温氏股份的扩张显得较慢。该公司2015年、2016年、2017年分别销售生猪1500万、1700万、1900万头左右。据东北证券预计,温氏股份2018年生猪销量可能在2200万头左右。

  扩产增收是增加企业利润最简单的方式。牧原股份配合较低的成本,大大抬升了业绩。2014年上市以来,牧原股份全年利润已经从8000万元大幅上升至2016年的23亿元。2017年生猪价格低迷,但凭借着扩产增收,牧原股份利润大致与2016年相当。

  不过,分析了以上三个因素,就能得出温氏股份毫无优势的结论吗?答案其实是否定的。资本市场没有选择温氏股份,更多还是因为对横向扩张高增长企业的喜爱。与牧原股份相比,温氏股份的扩张更多的是在纵向,以及多元化布局上。

  首先,温氏股份不但拥有养猪业务,还拥有相当规模的黄羽鸡饲养业务。2016年,温氏股份黄羽鸡饲养业务的收入占公司总收入的31%左右。预计2017年黄羽鸡饲养收入占比有所上升,原因是猪价低迷,但鸡价稳中有升。

  此前温氏股份在一次投资者活动会上称,开启鸡猪双业务模式,主要考虑鸡猪周期行情不同,二者市场价格风险可以相互弥补,规避单一业务发展风险,促进公司稳定持续发展。

  去年8月份,温氏股份黄羽鸡销售价格一度超出生猪价格。根据公司披露,当月生猪价格为14.69元/公斤,但黄羽鸡价格在16元/公斤以上。

  除此之外,温氏股份也力图通过屠宰和生鲜商店扩大自身对产业链的参与。温氏股份在投资者活动会上表示,养鸡业方面,公司将不断提高屠宰产能,变毛鸡为光鸡,力争今年屠宰产能达到黄羽肉鸡出栏量的10%以上,近期设计年屠宰5000万只禽类的佳丰屠宰项目已建成投产;养猪业方面,公司已展开屠宰加工业务的调研论证工作。

  温氏股份还称,公司通过批零中心进行主动营销,将毛鸡产品通过屠宰销售,将销售环节前置到农贸市场周边等环节。与此同时,公司通过生鲜门店零售猪肉、禽肉等肉类产品及乳制品,主要在市场附近或社区周边。

  根据投资者会议上的披露,目前温氏股份生鲜门店多位于深圳、广州等珠三角城市,在苏州、杭州等长三角城市也有布局,生鲜门店数量与分布稳步扩大。

  广州的一位居民对界面新闻记者表示,近半年开始在超市看到温氏酸奶,感觉温氏股份在零售端的曝光度变高了。她还说:“我家附近菜场还开了一家专门卖肉和牛奶的店,肉很新鲜,价格公道,生意很好。”

  值得一提的是,尽管资本市场的资金没有青睐温氏股份,但机构投资者却进行了密集调研。去年全年,温氏股份一共举办了28次投资者活动会议,这在A股市场是非常少见的。如果养殖业周期反转,资本市场的资金纷纷买入,温氏股份扭转自身境遇也不是不可能。

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